联合证券：劲嘉股份 并购推动公司外延式增长

    劲嘉股份：快速成长的国内烟草包装商

    烟标行业作为卷烟行业的配套服务下游行业，需要要为香烟提供从包装设计到材料选用、印刷的配套服务。2008年全年卷烟生产预计约4400万大箱，市场规模270亿。全国从事烟标生产的企业约150家左右，市场规模前靠前的公司包括澳科控股（0230.HK）、劲嘉股份、上海烟草包装印刷、虎彩集团和侨威股份（1201.HK）。其中澳科控股为烟标行业老大，07年通过收购贵联控股市场占有率为17%，预计08年市场占有率可达20%，劲嘉股份通过近年来的一系列扩张，预计08年的市场占有率达到7%左右，行业排名第二。

    烟标业务是公司主要收入和利润来源，2007年前烟标业务占收入、营业利润比重都在90%以上。

    战略清晰：兼并同行+产业链上游拓展推动外延式增长

    公司战略是未来3年内作为烟标龙头、烟草业全面配套服务商，围绕烟草业做大做强；未来3-5年发展镭射包装材料产业和高附加值应用镭射膜（向上游拓展）。

    中国烟草行业整合的持续深入进行为公司的战略顺利提供了有利的政策契机；而公司为了筹备香港上市在实施以及已经实施的国内购并所积累的经验有助于其继续选择并购对象和实施合并；此外，公司的技术优势、营销网络建设均有助于其顺利实施其战略构想。

    政策方面的契机

    随着烟草行业跨省整合、“百牌号战略”实施的不断深入，卷烟工业企业数目和香烟牌号不断集中。

    为了进一步提高烟草行业的综合竞争力和治理水平，烟草行业的三产剥离和公司管理层在附属三产行业任职的规定业已出台：

    2006年4月国家财政部“财办建55号令”批复“关于烟草行业开展多元化经营企业清产核资工作的立项”，对烟草业全面清查，明确除主业（卷烟及烟草生产、销售、贸易）外，其余辅业在国务院的指示下关、停、并、转。

    2008年10月8日国资委发布《关于规范国有企业职工持股、投资的意见》明确规定国有企业中层以上管理人员，不得在职工或其他非国有投资者投资的非国有企业兼职；国有企业中已投资上述不得投资的企业的中层以上管理人员，自本意见印发后1年内转让所持股份，或者辞去所任职务。严格限制职工投资关联关系企业；禁止职工投资为本企业提供燃料、原材料、辅料、设备及配件和提供设计、施工、维修、产品销售、中介服务或与本企业有其他业务关联的企业；禁止职工投资与本企业经营同类业务的企业。

    我们认为，通过清产核资能够理顺烟草行业的产权关系，而清理相关人员在下属三产企业的投资和担任职务的举措将出现更多的烟草包装行业整合机遇。

    技术、管理层和营销网络的优势

    生产规模、技术实力相对较强：目前30万大箱烟标生产线需要投资6、7千万左右，赛鲁迪一套凹印机组及配套设备就要几千万元。劲嘉共配备了5台赛鲁迪复合转移连线机组，现已形成我国最大连线复合转移凹印机群。

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